1995年7月4日から、 MHDBのMarket Cycleは 「デフレ停滞期」へ入ります。

デフレ停滞期という名称は、 すべての企業が衰退し、 株式市場から成長機会が 消滅したことを意味しません。

このサイクルの本質は、 日本経済全体を成長させる 信用創造の仕組みが弱くなったことにあります。

平成バブル期には、 土地価格の上昇が担保価値を高め、 担保価値の上昇が銀行融資を増やし、 融資の拡大が企業投資と資産価格を押し上げました。

しかし、 バブル崩壊とバランスシート調整によって、 この循環は機能しなくなりました。

資産価格が上昇しても、 銀行の不良債権が直ちに解消されるわけではありません。

金融政策が緩和されても、 企業が新しい借入を増やすとは限りません。

企業は投資よりも 債務返済を優先します。

銀行は新しいリスクを取るよりも、 既存融資の処理と 自己資本の維持を優先します。

そのため、 新しい成長産業が現れても、 その成長が経済全体の信用拡大へ 波及しにくくなりました。

デフレ停滞期とは、 未来が存在しない時代ではありません。

未来が一部の企業や産業には存在していても、 それを経済全体へ広げる信用伝達機能が 弱くなった時代です。

デジタル化黎明相場を理解するためには、 この時期の市場を 一つの物語だけで説明してはいけません。

日本経済には、 平成バブル期から引き継いだ 旧構造が残っていました。

同時に株式市場では、 デジタル化を中心とする 新構造が形成され始めていました。

この二つは、 どちらか一方が正しく、 もう一方が間違っているわけではありません。

日本経済について悲観することも、 情報通信産業の将来について期待することも、 同時に成立していました。

銀行株や不動産関連株が 過去の問題を映す一方で、 通信、電機、半導体、ソフトウェア関連企業は 未来の利益成長を映し始めます。

市場全体を見れば停滞している。

しかし、 市場内部では主役が交代し始めている。

この二層構造が、 デジタル化黎明相場を 単なる景気回復相場や 金融システム不安相場とは区別します。

デジタル化黎明相場を象徴する出来事の一つが、 Windows95の登場です。

しかし、 MHDBではWindows95という 一つの製品発売を理由に、 Market Phaseを定義するわけではありません。

製品発売はイベントです。

Market Phaseは、 複数の市場参加者が 共通する将来利益の方向性を評価し始め、 資金配分と企業評価が変わった状態です。

Windows95が重要なのは、 パーソナルコンピューターを より多くの家庭や企業へ普及させる象徴となり、 情報処理の裾野を広げたことにあります。

パソコン利用が広がれば、 半導体が必要になります。

ソフトウェアが必要になります。

通信回線が必要になります。

企業内の情報システムや ネットワーク整備も必要になります。

一つの製品が売れるという期待だけではなく、 情報を作り、 処理し、 保存し、 伝達する産業群全体が 成長する可能性が生まれました。

したがって、 Windows95はフェーズの原因ではありません。

市場がデジタル化という 新しい産業構造を認識し始めたことを示す、 象徴的なイベントです。

インターネットの普及は、 単に新しい通信手段が 加わったことを意味しませんでした。

それまで企業や個人が 限られた場所で保有していた情報を、 ネットワークを通じて 共有できる可能性が生まれました。

情報を届けるために必要だった 時間と距離の制約が、 少しずつ低下し始めます。

企業にとっては、 情報システム、通信設備、 ソフトウェア、サーバー、 電子部品への新しい需要が生まれます。

消費者にとっては、 情報を検索し、 比較し、 交換する新しい行動の基盤が形成されます。

この段階では、 インターネット関連事業の多くが 十分な利益を生み出していたわけではありません。

市場が評価したのは、 現在の利益だけではありませんでした。

情報流通のコストが低下し、 企業活動と消費行動のあり方が 変わる可能性です。

これは、 土地や担保の価格上昇を 利益の源泉とした平成バブル期とは、 異なる評価軸でした。

携帯電話の普及も、 このフェーズを構成する重要な新構造です。

固定電話を中心とした通信では、 通信する場所が 建物や設備に結び付いていました。

携帯電話は、 通信を個人へ結び付けます。

人が移動しながら 連絡を取り、 情報を受け取ることが 可能になっていきました。

携帯電話市場の拡大は、 通信事業者だけに利益機会を 生み出したわけではありません。

端末。

半導体。

電子部品。

基地局。

通信設備。

ソフトウェア。

販売網。

複数の産業へ需要が広がりました。

この変化によって、 市場が見る通信企業の価値も変わります。

通信は、 安定した公共インフラであるだけでなく、 利用者の増加と技術進歩によって 成長する産業として評価され始めました。

パソコンも、 携帯電話も、 通信設備も、 情報処理機器も、 半導体なしでは動きません。

半導体は、 デジタル化の成果を 最終利用者へ届けるための 物理的な基盤です。

情報化が進めば、 計算、記憶、制御、通信に必要な 半導体需要が増加します。

そのため半導体関連企業は、 パソコン一つの製品サイクルではなく、 デジタル化全体の設備需要と 部品需要を映す存在になります。

ただし、 半導体は成長産業であると同時に、 景気循環と設備投資循環の影響を受けます。

需要増加への期待が強まれば、 メーカーは生産能力を拡大します。

供給能力が需要を上回れば、 価格低下と在庫調整が起こります。

このため、 デジタル化黎明相場では、 長期的な成長期待と 短期的な循環変動が 同時に存在していました。

市場は新しい産業構造を評価しながらも、 その利益が一直線に増加するわけではないことを 徐々に学んでいきます。

デジタル化という新しい成長テーマが現れても、 金融システムの問題が 消えたわけではありません。

銀行の貸出資産には、 バブル期の不動産融資や 土地担保融資から生まれた 不良債権が残っていました。

住専問題は、 バブル期に蓄積した信用の歪みが、 制度問題と損失分担問題として 表面化した事例でした。

企業部門も、 借入を増やして事業を拡大するより、 債務を削減して 財務体質を改善することを優先します。

このため、 低金利によって資金調達コストが下がっても、 信用需要と銀行融資が 同じ強さで回復するとは限りませんでした。

これが、 金融緩和と信用創造の間に生じた断絶です。

市場には資金が存在する。

しかし、 資金が経済全体の借入と投資へ 十分に流れない。

その結果、 資金はすべての企業へ均等に向かうのではなく、 利益成長を期待できる一部の企業へ 選別的に向かいます。

デジタル化黎明相場の上昇は、 強い信用拡大型の全面上昇ではありません。

信用停滞の中で生まれた、 成長テーマ選別型の相場です。

円高は、 このフェーズへ持ち越された 重要な旧構造です。

円高は、 輸出企業の海外売上を 円換算したときの利益を圧迫します。

国内生産の価格競争力も低下させます。

製造業は、 生産拠点の海外移転、 調達構造の見直し、 コスト削減、 高付加価値製品への転換を迫られました。

その意味で円高は、 既存産業へ負担を与えるだけではありませんでした。

企業に対して、 情報化、生産効率化、 国際分業、技術集約化を 促す圧力にもなりました。

ただし、 この転換はすべての企業にとって 同じ結果をもたらしません。

技術投資と国際展開を進められる企業は、 新しい成長機会を獲得できます。

一方、 国内需要と銀行融資への依存度が高い企業は、 債務、信用停滞、価格競争の影響を 強く受け続けます。

ここでも、 市場内部の選別が進みました。

平成バブル期と デジタル化黎明相場では、 市場が企業価値を評価する論理が異なります。

平成バブル期に重要だったのは、 企業がどれだけ土地や株式を保有し、 どれだけ含み益と担保価値を持っているかでした。

デジタル化黎明相場では、 企業がどのような技術を持ち、 どの市場へ接続し、 将来どれだけ需要を拡大できるかが 評価され始めます。

これは、 単なる物色対象の変更ではありません。

企業価値を説明する レジームそのものの変化でした。

デジタル化黎明相場で 市場参加者が買ったのは、 現在の日本経済全体の強さではありません。

将来の需要が増加する可能性です。

通信事業者については、 携帯電話契約者と通信量の増加が 将来利益につながると期待されました。

半導体企業については、 パソコン、通信機器、電子機器の普及が 需要を増加させると期待されました。

ソフトウェア企業については、 企業の情報化とパソコン利用の拡大が 新しい市場を形成すると期待されました。

電機メーカーについては、 情報機器、通信機器、電子部品を通じて デジタル化の恩恵を受ける可能性が評価されました。

この相場で重要なのは、 すべての企業が買われたわけではないことです。

旧構造への依存度が高い企業と、 新構造へ接続できる企業の間で、 評価差が拡大します。

市場参加者の認識は、 日本株全体への一方向の楽観ではありませんでした。

日本経済には慎重である。

しかし、 日本企業が持つ一部の技術と成長領域には期待する。

この選別的な期待が、 デジタル化黎明相場の市場心理を形成しました。

株価が上昇すれば、 景気と金融システムも 回復したように見えることがあります。

しかし、 本フェーズでは、 株価の回復と信用の回復を 分けて考える必要があります。

成長企業の株価が上昇しても、 銀行の不良債権が消えるわけではありません。

情報通信企業への投資が増えても、 債務を抱える企業が 再び借入を増やすとは限りません。

金融緩和によって市場金利が低下しても、 金融機関の貸出余力と 企業の資金需要が同時に回復しなければ、 信用創造は拡大しません。

デジタル化黎明相場では、 株式市場は未来を評価し始めました。

しかし、 信用システムは過去の処理を続けていました。

この時間差が、 Human Themeである 「市場だけ未来へ行く」を 成立させています。

デジタル化黎明相場は、 新しい成長構造だけで構成された フェーズではありません。

前サイクルから残るLegacy Driversと、 本フェーズで形成されたNew Driversが 同時に作用していました。

machine_phaseでは、 Human Themeである 「市場だけ未来へ行く」を直接入力しません。

機械分類では、 市場に観測される構造を 旧構造、新構造、信用伝達、市場選別に分解します。

一つのmachine_phaseだけでは、 このフェーズを分類できません。

Digital Industry Emergenceだけであれば、 単なる技術テーマ相場になります。

NPL Persistenceだけであれば、 金融システム不安局面になります。

本フェーズを成立させるのは、 過去の信用問題が残る中で、 デジタル産業の将来利益が 選別的に評価されたという組み合わせです。

この時期には、 住専問題、不良債権問題、 金融機関の経営不安が存在していました。

そのため、 このフェーズを 「金融システム不安相場」と呼ぶことも可能に見えます。

しかし、 MHDBのMarket Phaseは、 その時代で最も深刻だった問題だけを基準に 命名するものではありません。

フェーズ名は、 市場の資金配分、 評価軸、 主導産業、 将来利益の認識を 最もよく説明する構造から決定します。

住専と不良債権は、 平成バブル期から続く 重要なLegacy Structureです。

しかし、 この時期の市場で新たに形成された主役は、 住専ではありませんでした。

通信。

半導体。

ソフトウェア。

パソコン。

インターネット。

携帯電話。

金融システム不安だけを フェーズ名に採用すると、 市場が新しい未来を評価し始めたという 最も重要な変化が失われます。

デフレ停滞期は、 平成バブル期の単純な延長ではありません。

平成バブル期には、 土地、担保、銀行融資、資産価格が 一つの循環を形成していました。

デフレ停滞期には、 その循環が失われます。

金融緩和が行われても、 信用創造は十分に回復しません。

企業は債務返済を続け、 銀行は不良債権処理を続けます。

一方で、 株式市場は一部の成長分野を 選別的に評価します。

つまり、 経済全体を押し上げる 一つの強い成長レジームがなくなり、 複数の異なる構造が 同時に存在する市場へ移行しました。

デジタル化黎明相場は、 この新しい市場構造が 最初に現れたフェーズです。

Market Phaseは、 株価が高値を付けた日だけで 終了するものではありません。

そのフェーズを支えていた 主要な評価軸よりも、 別の構造が市場を強く支配し始めたときに フェーズは終了します。

デジタル化黎明相場を支えたのは、 国内経済が停滞する中でも、 情報通信、半導体、ソフトウェアなどの 将来利益を選別的に評価する構造でした。

しかし、 1997年に入ると、 アジア地域の通貨、資本移動、 外貨建て債務、金融機関の信用に対する 不安が強まっていきます。

市場の関心は、 どの企業がデジタル化によって成長するかという問題から、 アジア地域に供給されてきた信用が 維持できるかという問題へ移っていきました。

フェーズ終了を判断する構造条件

デジタル化黎明相場で、 日本株市場は新しい未来を発見しました。

市場の評価軸は、 土地、担保、銀行融資から、 情報、通信、半導体、ソフトウェアへ移り始めます。

しかし、 新しい産業構造が生まれたからといって、 旧構造が消えたわけではありません。

銀行には不良債権が残っていました。

企業は債務返済を続けていました。

信用創造は停滞していました。

日本経済の回復基盤は、 まだ強固ではありませんでした。

そこへ、 アジア地域で拡大していた 国際資本移動と外貨建て信用の不均衡が 市場リスクとして現れ始めます。

国内では、 過去を処理しながら未来を買っていた。

しかし次のフェーズでは、 海外で生じた信用収縮が その未来評価を押し戻します。

デジタル化黎明相場は、 1995年7月4日から1997年6月26日まで続いた、 デフレ停滞期最初のMarket Phaseです。

この時期、 平成バブル期から残された 住専、不良債権、企業債務、円高、信用停滞は、 依然として日本経済と金融システムを制約していました。

一方で株式市場は、 Windows95、インターネット、携帯電話、 半導体、ソフトウェアという 新しい産業構造を評価し始めました。

金融システムは過去を処理する。

企業は債務を返済する。

しかし市場は、 将来利益を生み出す可能性のある 新しい技術へ資金を向ける。

旧構造と新構造が、 初めて明確に共存した相場でした。

Windows95は、 このフェーズを生み出した単独の原因ではありません。

パソコン、通信、ネットワーク、 半導体、ソフトウェアを含む デジタル産業全体の成長可能性を、 市場が認識し始めたことを示す象徴です。

また、 本フェーズの株価回復は、 日本経済全体の信用回復を意味しませんでした。

金融緩和と信用創造の間には断絶が残り、 資金は市場全体ではなく、 成長期待の高い企業へ選別的に向かいました。

だからこそ、 このフェーズのHuman Themeは、

「市場だけ未来へ行く」

です。

しかし、 その未来を支える信用構造は、 まだ脆弱でした。

1997年、 市場の支配要因は 国内のデジタル成長期待から、 アジア地域の通貨と信用をめぐる不安へ移ります。

デジタル化は終わりません。

ただし、 市場は次に、 未来の成長ではなく 外部から到来する信用収縮と向き合うことになります。

次のMarket Phaseは、

アジア危機調整

です。

デジタル化による成長期待を評価していた市場は、 アジア地域で拡大する通貨不安、 外貨建て債務、 金融機関の信用問題、 国際資本移動の逆流に直面します。

国内の旧構造と新構造の共存から、 アジア全体を巻き込む信用収縮へ。

日本株市場は、 デフレ停滞期最初の 本格的な外部信用ショックへ移行します。